Archief

Archive for september, 2014

Economisch herstel komt niet vanzelf

4 september 2014 Plaats een reactie

Opiniebijdrage in het ND van 4 september

Ivo Arnold

Na een zomer die werd beheerst door geopolitieke onrust, zal de politiek zich de komende tijd toch ook weer over de economie moeten buigen. De hoop dat na de akkoordenstroom van het kabinet Rutte de economie automatisch in rustiger vaarwater zou belanden lijkt voorbarig. Het herstel in Europa is fragiel (de economische indicatoren wijzen eerder in de richting van stagnatie en deflatie), de schuldenbergen zijn nog onvoldoende afgebouwd en rond de gezondheid van de Europese banken blijven vraagtekens hangen. De weldadige rust op de financiële markten danken we vooral aan de bezweringen van de Europese Centrale Bank, niet aan een gezonde economische ontwikkeling in de lidstaten van het eurogebied.

ECB president Mario Draghi lijkt zich hier maar al te zeer van bewust. In een opmerkelijke speech voor collega bankiers in het Amerikaanse resort Jackson Hole, uitte hij recent zijn zorgen over de hoge werkloosheid en het gebrek aan economisch herstel. Als één van de oorzaken wees Draghi op de zwakke vraag van bedrijven en consumenten. Hij hield tevens een pleidooi voor een grotere rol van het begrotingsbeleid om de economie te stimuleren. Dit lijken open deuren – de meeste economen roepen dit al jaren – maar uit de mond van een Europese centrale bankier is het nieuwswaardig. De ECB was gedurende de eurocrisis één van de meest enthousiaste cheerleaders van het bezuinigingsbeleid. Haar mantra was steevast dat de Zuid-Europese landen niet concurrerend genoeg waren, dat ze structurele hervormingen moesten doorvoeren om de aanbodkant te versterken (meer marktwerking) en dat ze vooral ook moesten doorgaan met het saneren van de overheidsfinanciën. Over zwakke vraag hoorde je de ECB zelden.

Nu ziet Draghi dan toch dat er ook een probleem is met de vraagkant van de economie. Beter ten halve gekeerd, dan ten hele gedwaald. Wat nog ontbreekt is een mea culpa. In zijn speech doet Draghi het voorkomen alsof het bezuinigingsbeleid tijdens de crisis onvermijdelijk was om het vertrouwen van de financiële markten te herwinnen. Dat is onjuist. Het was het verkeerde medicijn na een incorrecte diagnose. Het Griekse gebrek aan begrotingsdiscipline werd ten onrechte gegeneraliseerd als hèt probleem van de eurozone. Te laat werd ingezien dat we te maken hebben met een balansrecessie, waarin consumenten, bedrijven en banken gelijktijdig de hand op dit knip houden vanwege hun slechte vermogenspositie. Het bezuinigingsbeleid heeft die balansrecessie alleen maar verergerd. De lengte en diepte van eurocrisis zijn dus vooral het gevolg van een falend economisch beleid, waarvoor de ECB medeverantwoordelijk was. Maar een mea culpa is waarschijnlijk te veel gevraagd van een centrale bankier.

Dit neemt niet weg dat Draghi nu een verstandige economische koers bepleit, waarbij vraagstimulering via zowel het begrotingsbeleid als het monetaire beleid moet samengaan met structurele hervormingen. Stimuleren versus hervormen is altijd al een valse tegenstelling geweest: beiden zijn nodig in het eurogebied. Het eerste deel van Draghi’s boodschap is duidelijk gericht op Duitsland, dat de financiële ruimte heeft om te investeren in de krakende infrastructuur en het achterblijvende onderwijs. Het tweede deel van de boodschap blijft relevant voor Frankrijk en Italië, waar politici nog steeds de gevestigde economische belangen niet durven aan te pakken en hervormingen nodig blijven om het groeipotentieel te verhogen.

Waar plaatst dat Nederland? Met de houdbaarheid van de overheidsfinanciën zit het volgens het Centraal Planbureau wel goed. De 10-jaarsrente op Nederlandse staatobligaties is gedaald naar een laagterecord van iets boven de 1%. Waar de overheid zinvol kan investeren of de lastendruk kan verlichten, hoeft ze dat om financiële redenen niet na te laten. Al heeft Nederland veel meer hervormd dan Frankrijk en Italië bij elkaar, er is tenminste één grote klus die Rutte nog zou moeten klaren. Dat is een grondige herziening van ons veel te ingewikkelde belastingstelsel. Het zou fijn zijn als de komende tijd daar de politieke energie in gaat zitten, in plaats van in het soebatten over koopkrachtplaatjes en marginale aanpassingen van posten op de rijksbegroting. Er wordt wel beweerd dat VVD en PvdA ideologisch te ver uit elkaar liggen om hier een grote stap vooruit te zetten. Maar als de heren de tijdens de formatie opgedane kwartetvaardigheden nog niet zijn verleerd, ligt ook hier een uitruil voor de hand. De PvdA zou omwille van de uitvoerbaarheid moeten instemmen met een grondige sanering van het inefficiënte toeslagencircus. In ruil daarvoor zou de VVD akkoord kunnen gaan met een verhoging van de belastingen op vermogen. Een recent rapport van de WRR laat immers zien dat de vermogensongelijkheid in Nederland relatief hoog is en de vermogensbelasting relatief laag. Als Rutte en Samsom zo’n hervorming voor elkaar krijgen bewijzen ze Nederland een grote dienst.

Goed regeren bestaat echter niet alleen uit het loodsen van akkoorden door de Eerste en Tweede Kamer, maar ook uit het competent uitvoeren van het nieuwe beleid. En daar gaat het helaas nog te vaak mis, getuige de recente problemen bij de jeugdzorg en de ouderenzorg. Er is dus nog genoeg te doen voor deze regeringsploeg, ook als de akkoordenstroom opdroogt.

Waarom deflatie toch onwenselijk is

1 september 2014 Plaats een reactie

De inflatie in het eurogebied is in augustus gedaald tot 0,3%, de laagste waarde in vijf jaar en ver beneden de doelstelling van de Europese Centrale Bank (een inflatie van bijna 2%). In Griekenland en Portugal dalen de prijzen al enige tijd en ook grote landen als Italië en Spanje balanceren op de rand van deflatie. Maar ook in Duitsland is de inflatie gedaald, tot 0,8% in augustus. Als je kijkt naar de inflatieverwachtingen van consumenten, dan zie je hetzelfde beeld. In Spanje en Italië geeft een ongekend hoog percentage respondenten aan dat ze verwachten dat de consumentenprijzen de komende 12 maanden stabiel zullen blijven of zelfs zullen dalen (Consumer Survey, Europese Commissie). Je zou wellicht denken dat het erg fijn is voor consumenten als de prijzen dalen. Maar de meeste economen denken heel anders over het “deflatiegevaar”. Waarom is deflatie gevaarlijk?

Een veel gehoord argument is dat bij dalende prijzen consumenten hun aankopen uitstellen, waardoor de economie in een neerwaartse spiraal terecht komt. Mathijs Bouman maakt daar in het FD van zaterdag terecht gehakt van. Bij een rationele keuze tussen sparen en consumeren (zo die al wordt gemaakt) speelt niet alleen het prijsverloop maar ook de rente een rol. Kortom, het gaat om de reële rente. Zoals Bouman voorrekent is die in Nederland is momenteel niet zo hoog (al zien de Zuid-Europese reële rentes er wel anders uit).

Los van deze “slordig geformuleerde angst voor deflatie”, zoals Bouman het noemt, getuigt het ook van weinig realiteitszin om te denken dat Grieken, Spanjaarden en Portugezen hun aankopen uitstellen omdat ze denken dat ze morgen goedkoper uit zijn. Dat is natuurlijk onzin. Als ze minder besteden, is het omdat ze geen cent te makken hebben of de toekomst somber inzien. De causaliteit loopt dan van minder consumptie naar dalende prijzen in plaats van andersom. In deze redenering is deflatie slecht nieuws omdat het een teken van vraaguitval is. Pardon, ook dit is slordig geformuleerd. Dalende prijzen kunnen ook door positieve aanbodschokken worden veroorzaakt. Maar bij aanbodschokken (veranderingen in energieprijzen, technologische ontwikkelingen) verwacht je toch een meer homogene prijsdaling binnen het eurogebied. Aangezien we de grootste prijsdalingen zien in landen met de diepste recessie houd ik het er maar op dat het aan de vraag ligt.

Een beter argument waarom deflatie een bedreiging vormt voor het economisch herstel is dat dalende lonen en prijzen de reële last van schulden verzwaren en het moeilijker maken om schuldenbergen af te bouwen. Als je hypotheeklasten vastliggen in euro’s is het niet fijn als je nominale loon daalt. Een scherpslijper zou kunnen tegenwerpen dat dalende prijzen ook de reële waarde van nominale vorderingen doen stijgen. Deflatie zou dus hooguit een herverdelingseffect teweeg brengen. Voor wie dat echt gelooft raad ik lezing aan van het boek House of Debt van Atif Mian en Amir Sufi aan. Ter afsluiting een paar citaten uit dit geweldige boek:

Debt and deflation are natural partners in crime. When indebted housholds cut spending, stores cut prices to boost overall sales. However, this is sustainable only if the firms that lower prices also lower wages to reduce costs. Thus lower demand translates into lower wages, which exacerbates the problem further by increasing households’ debt burdens compares to their income. This forces households to cut back on spending even further. And so on.” (House of Debt, p. 152)

En:

So if deflation takes purchasing power away from debtors, does inflation help soften the blow by giving purchasing power back to debtors? In principle, yes. An increase in prices and wages makes it easier for borrowers to use their higher wage to pay back their fixed-debt obligations. Likewise, higher prices reduce the value of interest payments to creditors. The higher marginal propensity to consume for debtors means that such a transfer in purchasing power is beneficial for the overall economy – debtors spend out of an increase in purchasing power more than creditors cut spending in response to the same loss. Which brings us to the importance of monetary policy. By the logic above, if monetary policy can prevent deflation and support inflation, it can reduce the ill effects of a debt-driven recession.” (House of Debt, p.153, onderstreping door mij)

Maar ik lees natuurlijk graag in een volgende column van Mathijs Bouman welke slordigheid er in deze redenering zit.

Categorieën:Uncategorized