Home > Banken, Europese schuldencrisis, Uncategorized > Philippe Legrain’s European Spring

Philippe Legrain’s European Spring

Vakantietijd, leestijd. Philippe Legrain heeft met “European Spring, Why Our Economies and Politics are in a Mess and How to Put Them Right” een boeiend boek geschreven, dat iedereen die geïntereseerd is in de eurocrisis nog eens de gelegenheid biedt om te reflecteren op de crisis en de eigen standpunten daarover.

Verfrissend in Legrain’s boek is de combinatie van een sterk pro-euro en anti-bank sentiment. In het politieke debat komt deze combinatie niet zo vaak voor. Aan de extreme kanten van het politieke spectrum (SP, PVV) uit het ongenoegen over de crisis zich meestal in een ongenuanceerd generiek tegengeluid. Weg met de bonussen voor bankiers en terug naar de gulden. De meer gematigde politieke partijen willen vasthouden aan de euro, al passen ze uit electorale overwegingen wel op om al te enthousiast over de euro te doen. Tegelijkertijd zijn deze partijen niet genegen of bij machte om de financiële sector echt aan te pakken. Daarvoor zijn de gevestigde politieke partijen en de grootbanken te zeer met elkaar verweven in het “establishment”. Legrain heeft daar als onafhankelijk denker gelukkig geen last van. Hij laat er geen twijfel over bestaan waar het mis ging:

The biggest underlying problem is the capture of governments by vested interests and self-serving elites who appropriate value created by others rather than creating it themselves – call it crony capitalism. Most European countries have an overmighty and dysfunctional financial sector that benefits from taxpayer bailouts and subsidised borrowing, extract value from companies and households, and does a poor job of channeling savings to productive investments. (p. 43-44)

Daarmee ziet Legrain de eurocrisis primair als een falen van de financiële sector, een interpretatie waar ik het volkomen mee eens ben (zie deze oude blog). De euro heeft hier natuurlijk wel een rol in gespeeld, door een groter speelveld te bieden aan incompetente bankiers:

No doubt the euro has also generated some other positive flows across the Eurozone, allowing investors to diversify their portfolios and earn higher risk-adjusted returns, particularly on equity investments. But because the euro’s launch coincided with the biggest financial bubble in history across the Western financial system, those positive flows were swamped by misdirected cross-border lending. (p. 53-54)

In deze redenering is het euro-project gekaapt door de financiële sector. Door roekeloos de vastgoedzeepbellen in Spanje en Ierland helpen op te blazen en geen acht te slaan op het kredietrisico van Griekse staatsschuld, heeft de financiële sector de fragiliteit van de Eurozone onnodig verhoogd. De doorgeschoten financiële integratie heeft zo de Europese integratie in gevaar gebracht. De toezichthouders en centrale bankiers stonden erbij en keken ernaar.

Over het “one-size-fits-all” probleem – de moeilijkheid om met één munt en één monetair beleid een economisch heterogeen gebied te bedienen – is Legrain een stuk milder. Veel Angelsaksische euro-sceptici menen dat dit de Achilleshiel van de muntunie is. Zwakke eurolanden zouden alleen met een devaluatie van een eigen munt hun concurrentiepositie kunnen herstellen. Legrain denkt hier een stuk genuanceerder over. Een zwakke munt kan een land soms helpen, maar is zeker geen panacea:

In any case, the key to southern Europe’s (…) long-turn success is not cutting the cost of its traditional exports in a vain attempt to compete with China, but moving up the value chain – producing different and better things. That requires productivity-enhancing reforms and investment, not devaluation. (p. 61)

Als extra argument had Legrain nog kunnen noemen dat het concurrentievoordeel van een devaluatie alleen kan worden vastgehouden met een gedisciplineerd flankerend financieel-economisch beleid (het schoolvoorbeeld is de devaluatie van de Belgische franc in 1982). Als een regering daartoe niet in staat is wordt het voordeel snel teniet gedaan door binnenlandse loon- en prijsstijgingen. Een hoge inflatie is dan het gevolg, zie Argentinië. Als politici wèl in staat zijn om een gezond financieel-economisch beleid uit te voeren moet het ze ook lukken om van hun verblijf in de eurozone een succes te maken. Legrain wijst ook terecht op de schokabsorberende werking van de muntunie in de beginfase van de crisis:

More generally, euro membership protected countries from the currency crisis that they would doubtless otherwise have faced during the panic in late 2008 and early 2009. (p. 59)

Dat het daarna toch mis ging, is volgens Legrain meer het gevolg van falend crisismanagement dan van de euro zelf. Zoals zoveel economen is hij zeer kritisch over het austerity-beleid, gericht op een snelle reductie van het begrotingstekort door lastenverzwaringen en bezuinigingen. Legrain haalt ook ongekend fel uit naar de ECB, die volgens hem:

…helped create the crisis, greatly exacerbated it and was often an obstacle to resolving it. (p. 221).

Een deel van die kritiek is terecht. De ECB heeft vóór de crisis te weinig oog gehad voor de onevenwichtigheden binnen de muntunie. Als hoeder van de monetaire eenheid leed zij aan cognitieve dissonantie: de interne economische divergenties kwamen niet overeen met het holistische beeld dat de ECB zo graag van de eurozone wilde hebben (zie ook deze oude blog). Maar de ECB had niet kunnen voorkomen dat Duitse banken massaal de Spaanse huizenmarkt financierden en dat Griekse banken tot over hun oren in Griekse staatsschuld zaten. Deze fouten in het bankentoezicht zijn niet de ECB maar de toezichthouders aan te rekenen. Legrain bekritiseert de ECB ook voor het onder druk zetten van de Ierse regering om haar banken te redden (waardoor obligatiehouders van Ierse banken werden uitgekocht en de Ierse staatsschuld explodeerde) en voor het tegenwerken van een Griekse schuldherstructurering. Ik heb veel sympathie voor het eerste punt: als de Ieren voor een bail-in van obligatiehouders hadden geopteerd dan was de Ierse economie veel ellende bespaard gebleven. Bovendien stond er nergens geschreven dat Ierse bankobligaties risicovrij waren. Voor wat betreft de Griekse staatsschuld ligt dit anders: toezichthouders hebben deze schuld jarenlang als risicovrije schuld behandeld. Ik heb dan ook meer begrip dan Legrain voor de onwil van de ECB om de schuld van een overheid van de eurozone te herstructureren. Bovendien is het gemakkelijker om vanaf de zijlijn op te roepen tot schuldherstructurering dan vanuit een centrale bank die verantwoordelijk is voor de stabiliteit van het financiële stelsel in het eurogebied. Gezien de wankele constructie die de eurozone was (en overigens nog steeds is), kan ik me voorstellen dat de ECB geen Griekse default wilde riskeren. Mijn persoonlijke voorkeur indertijd was om de Europese steunverlening aan Griekenland te betalen uit belastingen op de financiële sector (een oplossing die ook de voorkeur had van Franse beleidsmakers). Op die manier had kunnen worden voorkomen dat een lidstaat van de eurozone failliet zou gaan en dat de Europese belastingbetaler de rekening zou krijgen gepresenteerd. Met Legrain’s kritiek op de ECB als cheerleader van het austerity-beleid ben ik verder helemaal eens.

Ook het Duitse economische model krijgt er in de boek van langs. Een mooie quote is deze:

While the German model has many fans, to my mind it is working back to front: the government intervenes too little where it ought to (in macroeconomic policy) and too much where it shouldn’t (by over-regulating product and labour markets). As a result, the economy is far too rigid and sluggish. (p. 264-265)

Ik heb me hierboven beperkt tot het eerste gedeelte van European Spring: de terugblik op de eurocrisis. Daarnaast biedt het boek onder de slogan ADD UP een uitgebreide hervormingsagenda die de Europese economiën meer adaptable, dynamic en decent moet maken. Van harte aanbevolen voor de optimisten onder ons.

Advertenties
  1. Nog geen reacties
  1. No trackbacks yet.

Geef een reactie

Vul je gegevens in of klik op een icoon om in te loggen.

WordPress.com logo

Je reageert onder je WordPress.com account. Log uit / Bijwerken )

Twitter-afbeelding

Je reageert onder je Twitter account. Log uit / Bijwerken )

Facebook foto

Je reageert onder je Facebook account. Log uit / Bijwerken )

Google+ photo

Je reageert onder je Google+ account. Log uit / Bijwerken )

Verbinden met %s