Archief

Archive for augustus, 2012

Inflatiebangmakerij (vervolg)

29 augustus 2012 1 reactie

Na CDA-er Van Hijum beweert nu ook Mark Rutte dat de SP de geldpers wil aanzetten en inflatie zal veroorzaken. Erg kort door de bocht, zie de in de vorige post genoemde argumenten.

Een extra reden om niet al te bezorgd te zijn over inflatie is de crisis in de woningmarkt. Inflatie wordt meestal gemeten als de procentuele stijging van de consumentenprijsindex. Maar dit is een imperfecte maatstaf van koopkrachtdaling. De prijs van een huis – voor de meeste mensen toch de grootste aankoop in hun leven – zit er bijvoorbeeld niet in. In veel gebieden in Europa (inclusief Nederland, maar uitgezonderd Duitsland) dalen momenteel de huizenprijzen. De CPI-inflatie geeft dan een overschatting van de koopkrachtdaling. Hier mijn favoriete quote over dit onderwerp, van de Britse monetair econoom Charles Goodhart:

My dictionary defines inflation as a fall in the value of money, not as a rise in the consumer price index. If I spend my money now on obtaining a claim on future housing services by buying a house, or on future dividends by buying an equity, and the price of that claim on housing or on dividends goes up, why is that not just as much inflation as when the price of current goods and services rises?’ (DNB Staff Report, no. 65, 2001, p. 3).

De VVD maakt zich zorgen over de daling van de huizenprijzen maar is tegelijkertijd bang dat het SP beleid tot inflatie leidt. Daar zit een zekere inconsistentie in.

Eddy van Hijum weet het zeker

28 augustus 2012 Plaats een reactie

Eddy van Hijum (CDA) weet het zeker. Het opkopen van staatsobligaties door de ECB, zoals de SP voorstaat, zal tot inflatie leiden:

Als je geld gaat persen weet je zeker: dat levert een hoge inflatie op. En als er iets de koopkracht uitholt, dan is het wel inflatie.” (nu.nl)

Met dit voorstel creëert de SP volgens Van Hijum “een sluipmoordenaar voor de koopkracht”. Het CPB had de negatieve koopkrachteffecten van het door de SP voorgestelde ECB beleid dan ook moeten meenemen in de koopkrachtplaatjes. Ben benieuwd hoe het CPB dat zou hebben aangepakt.

De zekerheid van Van Hijum vloeit helaas voort uit onbegrip. Hoewel de geldpers-metafoor anders doet vermoeden, is er geen mechanische relatie tussen het opkoopprogramma van de ECB en de inflatie in de eurozone. Het opkoopprogramma verlengt weliswaar de balans van de centrale bank, maar dat is niet de geldhoeveelheid. De maatschappelijke geldhoeveelheid (M3 is de gangbare definitie) bestaat hoofdzakelijk uit verplichtingen van de geldscheppende banken (deposito’s). In tegenstelling tot de ECB zijn de banken nu niet zo in de stemming om hun balans te verlengen. Het is deleveragen wat de klok slaat. De groei van M3 is sinds het uitbreken van de kredietcrisis dan ook sterk afgenomen, van circa 7% voor 2008 tot 2-3% sindsdien. De problemen in het bankwezen verstoren nog steeds de normale relatie tussen de balans van de centrale bank en de geldhoeveelheid (zie dit artkel in ESB voor een uitgebreidere beschouwing).

De lage geldgroei en de negatieve output gap in de eurozone signaleren geen enkele inflatiedreiging. Krugman noemt het dan ook terecht een phantom menace. Er zijn natuurlijk valide redenen om kritisch te zijn over het opkoopprogramma. Het programma vermindert de druk op de probleemlanden om te hervormen. Ook is het twijfelachtig of het binnen het mandaat van de ECB past om rentesubsidies aan individuele eurolanden te verlenen (zeker als de ECB zich dan ook nog eens gaat bemoeien met de hervormingen). Ik ben er zelf dan ook een voorstander van om het monetaire beleid generiek te houden (maar wel het instrument van kwantitatieve verruiming te benutten) en de rentesubsidies aan Spanje via het begrotingsbeleid te sluizen (zie deze blog). Maar schermen met inflatiedreiging is pure bangmakerij.

De SP is de enige partij die in haar verkiezingsprogramma de rigide Duitse-Nederlandse monetaire orthodoxie ter discussie stelt. Dat is prijzenswaardig.

Banken moeten zelf op de blaren van hun financieringsgat zitten

25 augustus 2012 Plaats een reactie

Helemaal eens met collega Koelewijn, die in het FD van vandaag zijn verontwaardiging uitsprak over de plannen van banken (gesteund door o.a. werkgeversvoorzitter Wientjes) om hun hypotheken over te laten nemen door pensioenfondsen. Een typisch voorbeeld van bankiersgedrag: de private vruchten plukken als het goed gaat en de lasten proberen te socialiseren als het tegen zit. Ik ga ervan uit dat de pensioenfondsen deze hete aardappel (of potentiele tijdbom) aan zich voorbij laten gaan.

Het argument van het financieringsgat (er is te weinig spaargeld om de kredietverlening mee te financieren) wordt te pas en te onpas door de banken gebruikt. Maar als de Nederlandse banken echt een urgent funding probleem zouden hebben, zou je verwachten dat ze:
– hun portefeuille securities tot een minimum zouden hebben teruggebracht;
– geen liquiditeiten meer over hebben om bij de ECB te stallen;
– geen aflossingvrije hypotheken meer aanbieden.

Toch heeft ING nog steeds meer dan €30 miljard aan Spaanse obligaties, stalt de Rabobank nog steeds tientallen miljarden bij de ECB en hebben de banken hun aflossingsvrije hypotheken nog steeds niet uit de schappen gehaald. De Nederlandse grootbanken zijn ook vrijwel uniek in de eurozone door geen beroep te doen op ECB funding. Het financieringsgat lijkt dus een gelegenheidsargument om het kredietrisico van hypotheken op de pensioenfondsen af te wentelen.

Laat de banken de problemen die ze hebben geschapen zelf oplossen. Om te beginnen kunnen ze nogmaals met de stofkam door hun balans gaan en verhandelbare activa verkopen (waarom zit de ING uberhaupt in Spaanse covered bonds?) Ook kunnen de loonkosten nog verder omlaag (niet alleen in fte maar ook in salarisniveau!), waardoor het kredietrisico van hypotheken met een hogere kapitaalbuffer kan worden gedragen.

Intussen roept Rabobaas Moerland dat de huizenprijzen op termijn weer omhoog zullen gaan. Ongeloofwaardig als je tegelijkertijd van je hypotheekportefeuille af wil.

Categorieën:Banken

Praat over de prikkels, niet over de financiele dekking

24 augustus 2012 Plaats een reactie

Een triest vertoon van de politiek gisteren over de langstudeerboete. En dan niet zozeer omdat ze er (nog) niet in zijn geslaagd om de boete af te schaffen. Het is immers helemaal geen ramp als trage studenten een hogere bijdrage leveren aan de kosten van het hoger onderwijs. De paniekreactie van het CDA was volstrekt onnodig en ongeloofwaardig. De vertoning was bovenal triest omdat de discussie vooral ging over de financiele dekking van het terugdraaien van de boete en niet over het inhoudelijke probleem van de trage student. Dit is vreemd omdat een succesvol beleid tav langstudeerders sowieso tot het opdrogen van de boeteinkomsten zou leiden.

Universiteiten besteden veel publieke middelen om de studiehouding van studenten te verbeteren en ze aan het studeren te krijgen. Deze pogingen worden nu ondermijnd door het zwalkende beleid ten aanzien van de langstudeerders. Den Haag geeft immers het signaal af dat langstudeerders moeten worden ontzien. Is het niet nu, dan maar na de formatie.

Politici zien helaas alleen de politieke en financiele kanten van deze kwestie en durven zelf geen stevige prikkels aan de student op te leggen. De onderwijskundige uitdaging om studenten snel af te laten studeren ligt na de formatie dus weer op het bordje van de universiteiten, waarschijnlijk zonder steun van de politiek en met een lager budget. Daarmee zaait Den Haag nieuwe InHolland schandalen.

Categorieën:Onderwijs

De Jager is “fooled by randomness”

23 augustus 2012 4 reacties

Een van mijn favoriete krantenrubrieken is NRC’s next.checkt. Deze week ging het over de uitspraken van Roemer over het begrotingstekort (die van “over my dead body”). De Jager reageerde hierop als volgt:

„Dat we een lage rente betalen in Nederland op dit moment, de laagste rente ooit, is te danken aan het grote vertrouwen. En die rente liep toch een beetje op, op dat moment, door die uitspraken. En dat kost ons gewoon geld als Nederland”

Vervolgens toont het NRC aan dat de rente niet is gestegen na de uitspraken van Roemer en betitelt de uitspraak van De Jager dus als “onwaar”. Een medewerker van Financiën twittert vervolgens een grafiek die het tegendeel zou moeten bewijzen (hebben ze daar niets beters te doen?). Die grafiek zegt vooral dat de rente zeer beweeglijk is. De kans dat hij omhoog gaat is ongeveer even groot als de kans dat hij omlaag gaat (dus een 50% kans dat de rente stijgt na een uitspraak van Roemer, ongeacht de boodschap). Als je al kunt aantonen dat de rente steeg na de uitspraken van Roemer, dan zegt dat nog helemaal niets over de causaliteit (door). Een typisch voorbeeld van te veel willen lezen in willekeurige marktbewegingen. Ik raad De Jager aan het boek “Fooled by Randomness” van Nassim Nicholas Taleb eens te lezen. Dat staat vol met soortgelijke voorbeelden.

Kwalijker is echter het eerste deel van De Jager’s uitspraak, waar het NRC blijkbaar niet over valt. Hierin interpreteert De Jager de lage rente als de beloning van de financiele markten voor het deugdelijke financieel-economische beleid in Nederland. Dat is een dubieuze interpretatie. De lage Duitse en Nederlandse rentestanden zijn vooral het gevolg van de eurocrisis, de problemen in Zuid-Europa en de angst dat de muntunie uit elkaar spat. Wij profiteren van een lage rente omdat beleggers een veilige haven zoeken of speculeren op het einde van de euro. De lage Nederlandse rente is meer een teken van wantrouwen in de euro dan van vertrouwen in Nederland.

Stel dat de eurocrisis tot bedaren komt en de Europese rentestanden weer convergeren naar een niveau van rond de 3%. Volgens de zienswijze van De Jager zou dat betekenen dat er dan opeens minder vertrouwen is in Nederland. Maar dat is natuurlijk grote onzin. Het zou juist een teken van vertrouwen in de toekomst van de euro zijn.

Goede sier maken met de euro-ellende past een Minister van Financiën niet.

Einde langstudeerdersboete impliceert einde prestatieafspraken

21 augustus 2012 Plaats een reactie

Hoe je ook over de langstudeerdersboete mag denken, een ding is zeker. Als de regeling sneuvelt, dan kunnen de prestatieafspraken die Zijlstra heeft gemaakt met de universiteiten en de hogescholen ook meteen de prullenmand in. Een belangrijke component hiervan bestaat immers uit afspraken over het studierendement. Deze zijn gemaakt onder de veronderstelling dat de langstudeerdersboete studenten zou prikkelen tot harder werken en sneller afstuderen. Als de politiek uit verkiezingsopportunisme die stok achter de deur weghaalt hoeven de onderwijsinstellingen zich ook niet meer gebonden te achten aan de rendementsafspraken.

Exit langstudeerdersboete, exit prestatieafspraken. Hiermee zouden Zijlstra’s beide wapenfeiten op het terrein van het hoger onderwijs sneuvelen. Exit een staatssecretaris zonder prestaties.

Realiseren politici zich wel dat ze met hun gezaag aan de poten van de langstudeerdersregeling de moeizame inspanningen van universiteiten om de studiecultuur te verbeteren ondermijnen? Waarschijnlijk hebben ze daar lak aan. In verkiezingstijd is studenten paaien belangrijker.

Categorieën:Onderwijs

Kanttekeningen bij de DNB simulatie

15 augustus 2012 1 reactie

“Loonimpuls Noord-Europa helpt niet”, kopt DNB op haar website. Simulaties met een macro-econometrisch model tonen aan dat de Zuid-Europese landen nauwelijks profiteren van een bestedingsimpuls in Duitsland en Nederland. Het grootste deel van de impuls zou weglekken naar buiten het eurogebied. Zo’n uitkomst hangt natuurlijk af van hoe je de simulatie inricht. DNB merkt hier zelf over op:

“Een loonimpuls in Duitsland zou in de praktijk kunnen leiden tot een verzwakking van de euro. Hierdoor zou de concurrentiepositie van de periferie vis-à-vis niet-eurolanden verbeteren. Omdat in onze simulaties de wisselkoers onveranderd blijft ten opzichte van het basispad, is dit kanaal echter geen deel van deze studie.”

Daarmee schakelt DNB bij voorbaat een potentieel belangrijk aanpassingskanaal uit. Juist een zwakkere euro zou de bestedingspatronen kunnen verleggen naar Zuid-Europa. Een macro-economische cocktail waarvan Zuid-Europa in veel sterkere mate zou kunnen profiteren bestaat dan ook uit een combinatie van een bestedingsimpuls in Noord-Europa, een loondaling in Zuid-Europa en een fors zwakkere euro ten opzichte van de rest van de wereld (en niet te vergeten kwantitatieve verruiming door de ECB). Misschien kan DNB zo’n scenario ook eens doorrekenen. De structurele hervormingen in Zuid-Europea waar DNB zo de voorkeur aan geeft zijn natuurlijk nodig, maar wat macro-economisch glijmiddel kan in de huidige omstandigheden geen kwaad.

Tot slot een taalkundige kanttekening. DNB gebruikt in haar notitie de aanduiding “periferie” nu ook voor Italië, de op twee na grootste economie van de eurozone en één van de oprichters van de EU. Zorgwekkend.

Het USC-onderwijsdebat: een wedstrijd studenten paaien

15 augustus 2012 Plaats een reactie

Het was voorspelbaar. Als je een aantal politici voor een studentenpubliek zet krijg je geen onderwijsdebat maar een wedstrijd studenten paaien. Niet alleen de draai van Buma over de langstudeerdersregeling was tenenkrommend, maar ook het geslijm van Samsom, die de regeling een boete op nieuwsgierigheid en ontplooiing noemde. Feit is dat het hier gaat om een regeling die studenten in staat stelt om 6 jaar te doen over een studieprogramma dat nominaal 4 jaar duurt (bachelor+master). Voldoende tijd dus voor boetevrije nieuwsgierigheid en ontplooiing. En neem van mij aan, mijnheer Samsom, dat studenten die langer dan zes jaar over hun studie doen niet uitblinken in academische nieuwsgierigheid. Maar ja, het is voor een publiek van corpsstudenten misschien ook te veel gevraagd om op te roepen tot een grotere studieinzet, minder barbezoek en een begrenzing van de alcoholconsumptie bij de studentenverenigingen (en wat dacht u van verplicht vroege sluitingstijden van sociëteiten?).

Ik ben zelf geen grote fan van Zijlstra’s langstudeerdersregeling. Naast de problematische vermenging van doelstellingen (het realiseren van bezuinigingen en het verhogen van het studierendement) is de regeling onderwijskundig gezien een te late interventie om het langstudeerdersprobleem aan te pakken (zie ook een eerdere blog). Ook de bureaucratie van Zijlstra’s  prestatieafspraken bekoort mij niet. Maar vergeleken met de lafheid van deze debaters had Zijlstra tenminste de politieke moed om het probleem van de studievertraging te leggen waar het hoort: bij de student.

Hoe zal het verder gaan met de campagne? Een defensiedebat op een met sluiting bedreigde kazerne?

Categorieën:Onderwijs, Uncategorized

De Griekse consument verwacht geen Grexit

13 augustus 2012 Plaats een reactie

Met al die economen die een snelle Grexit voorspellen zou je verwachten dat de Griekse consument zich op dit moment grote zorgen maakt over inflatie. We weten immers dat een Grexit gepaard zal gaan met een zeer sterke devaluatie (50-60%) van de nieuwe drachme ten opzichte van de euro (voor 10% stap je er niet uit) en dat dit snel doorwerkt in hogere importprijzen en consumentenprijzen.

Het consumer survey van de Europese Commissie meet elke maand de inflatiepercepties van de Europese consument. Hierin wordt de consument o.a. gevraagd naar zijn verwachting ten aanzien van de ontwikkeling van de consumentenprijzen in de komende 12 maanden, vergeleken met de afgelopen 12 maanden. Mogelijke antwoorden zijn: 1) de prijzen stijgen sneller; 2) de prijzen stijgen met dezelfde snelheid; 3) de prijzen blijven gelijk; 4) de prijzen dalen en 5) weet niet. De onderstaande grafiek plot de tijdreeksen van antwoorden 1) en 4).

Wat blijkt? De groep Grieken die een versnelling van de inflatie verwacht (een scenario dat compatibel is met een Grexit) is gedaald van rond de 40% in de zomer van 2011 naar 15% nu. De groep die een daling van het prijsniveau verwacht is daarentegen gestegen naar rond de 10%. Gezien het feit dat in een normale economie prijsstijgingen de norm zijn en prijsdalingen de uitzondering, is dit een behoorlijk hoog percentage. Ter vergelijking: in Nederland en Duitsland waren de percentages die in Juli 2012 een prijsdaling verwachtten respectievelijk 3% en 0.2%!

Wellicht begint langzamerhand het besef door te dringen dat binnen een muntunie prijsstijgingen en -dalingen de plaats innemen van wisselkoersaanpassingen. De Griekse consument zou wel eens realistischer kunnen zijn dan de gemiddelde econoom.

Is de netto blootstelling van ING aan Spanje relevant?

9 augustus 2012 Plaats een reactie

Bij de presentatie van haar kwartaalcijfers maakte ING bekend dat zij haar portefeuille Spaanse activa verder heeft afgebouwd, tot een bedrag van € 34,9 eind juli. De netto blootstelling aan Spanje (activa minus passiva in de vorm van Spaans spaargeld) is hiermee gereduceerd tot € 12,3 miljard. Eind 2010 was dit nog € 27,5 miljard. De rekencolumn Bartjens in het FD van vandaag maakt hier een groot punt van:

“De ‘netto exposure’, de uitzettingen minus het in Spanje opgehaalde spaargeld, ging in de afgelopen vier maanden omlaag van € 19,6 mrd naar € 12,3 mrd. ING is hierdoor beter voorbereid op wat niemand verwacht: een eventuele herinvoering van de peseta. Die munt zou aanmerkelijk minder waard zijn dan de euro. Bij een grote onbalans zou de waardedaling bij de bezittingen veel groter zijn dan bij de verplichtingen (het spaargeld).”

Ik zet daar mijn vraagtekens bij. In de eerste plaats beschermt de betere matching van Spaanse activa en passiva natuurlijk niet tegen een eventuele wanbetaling op of herstructurering van Spaanse schulden. Het Spaanse spaargeld daalt in zo’n geval niet mee in waarde. Maar ook in een €-opbreekscenario is het maar de vraag of de matching werkt. ING Direct Espana is een marketing-label, geen juridische entiteit. De Spaanse spaarder heeft zijn spaargeld gewoon bij een Nederlandse NV staan. Kan ING NV in een opbreekscenario de Spaanse spaarders in pesata uitbetalen en de Nederlandse spaarder in euro of gulden? Ik ben geen jurist, maar ik betwijfel het.

De netto blootstelling oogt wat beter voor ING, maar voor de echte risico’s moet je toch naar de bruto blootstelling aan Spaans papier kijken.