De ECB is weer van de partij

Donderdag 4 augustus reactiveerde de ECB haar Securities Markets Programma (SMP), door rechtstreeks Portugese en Ierse staatsschuld op te kopen. Het SMP is controversieel. Enerzijds is het moeilijk verenigbaar met het principe dat de ECB staatsschuld niet monetair mag financieren. Anderzijds moet de ECB ook bijdragen aan de financiele stabiliteit in het eurogebied. Bij paniek in de markten kan de ECB deze interventies dan ook rechtvaardigen.

In mei 2010 waren de financiele markten onder de indruk van het SMP. Dit keer niet. Wat ging er mis?

Inhoudelijk was er donderdag een sterke casus voor een ECB ingreep. De markten waren nerveus door een samenloop van slecht nieuws. Het renteverschil van bijna 4% tussen Italiaanse en Duitse schuld duidt bovendien op een overreactie van de markten. Italie is immers een welvarend land dat in staat moet worden geacht zijn schulden te betalen. Een ECB interventie is tevens in de geest van de Europese afspraken van 21 juli jl., die het Europese noodfonds de bevoegdheid geven om dit soort interventies te plegen. Aangezien deze nieuwe bevoegdheid nog niet operationeel is, ligt het voor de hand dat de ECB in de tussentijd de honneurs waarneemt.

Het ging mis door de manier waarop de ECB intervenieerde. Niet in Italiaanse of Spaanse schuld, waar het probleem nu speelt, maar in de irrelevante markten voor Portugese en Ierse schuld. Irrelevant, omdat deze landen momenteel aan het infuus van de EU en het IMF liggen en dus geen beroep op marktfinanciering hoeven te doen.

Het is gissen waarom de ECB voor deze vorm van interventie koos. Ik kan drie mogelijke verklaringen verzinnen:

1) De ECB kiest om tactische redenen voor een interventie in kleine markten, in de hoop dat met geringe middelen een sterk effect op de koersen kan worden bewerkstelligd. De ECB hoopt zo een signaal af te geven voor de andere markten.
2) De ECB weigert te intervenieren in Italiaanse schuld omdat het Italiaanse hervormingsprogramma nog onvoldoende geloofwaardig is.
3) De gekozen vorm is een compromis om binnen de ECB een meerderheidsbesluit te krijgen.

Bij verklaring 1) gaat het om een vergeeflijke inschattingsfout, die volgende week kan worden rechtgezet door alsnog Spaanse en Italiaanse schuld op te kopen. Verklaring 2) vind ik niet logisch; deze verklaart immers niet waarom de ECB geen Spaanse schuld heeft opgekocht. Verklaring 3) is het meest verontrustend, omdat deze impliceert dat de kwaliteit van het ECB beleid gaat lijden onder interne verdeeldheid.

Laten we hopen dat het een inschattingsfoutje was.